หุ้น APLD พุ่งทะยาน: การแก้ไขสัญญาเช่าของ CoreWeave และความสำเร็จตามเป้าหมายของ Delta Forge 1 ช่วยลดความเสี่ยงให้กับกรณีคาดการณ์ขาขึ้นอย่างไร

TradingKey - Applied Digital (APLD)ล่าสุดมีความเข้าใจที่ชัดเจนยิ่งขึ้นเกี่ยวกับแนวโน้มผลประกอบการของรูปแบบการให้บริการโฮสติ้ง HPC (High Performance Computing) ในอนาคต โดยไตรมาส 3 ถือเป็นไตรมาสแรกที่ APLD มีรายได้จากการเช่าเต็มไตรมาส สำหรับไตรมาส 3 ปี 2026 APLD รายงานอัตรากำไรจากการดำเนินงานที่ 24.7% สำหรับธุรกิจโฮสติ้ง HPC ทั้งนี้ การผสมผสานระหว่างผลการดำเนินงานดังกล่าวและความสำเร็จตามเป้าหมายของโครงการต่าง ๆ ที่กำลังจะเกิดขึ้น ได้ส่งผลให้มุมมองของนักลงทุนที่มีต่อหุ้น APLD เปลี่ยนไป โดยเปลี่ยนจากการพิจารณาว่า APLD ทำผลงานได้ดีเพียงใดในไตรมาสที่ผ่านมา มาเป็นการตั้งคำถามว่า APLD จะสามารถเติบโตอย่างมีนัยสำคัญได้รวดเร็วแค่ไหนในอีกไม่กี่ปีข้างหน้า ราคาหุ้นของ APLD จะปรับตัวขึ้นได้เร็วพอที่จะรองรับการประเมินมูลค่าที่สูงกว่าปัจจุบันหรือไม่ และราคาหุ้นของ APLD จะให้ผลตอบแทนที่คุ้มค่าจนมีโอกาสเพิ่มขึ้นเป็นเท่าตัวในอีก 5 ปีข้างหน้าหรือไม่

พัฒนาการและความเคลื่อนไหวของ APLD นับตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบันเป็นอย่างไร?

Applied Digital เผชิญกับปีที่ผันผวนอย่างมาก อย่างไรก็ตาม บริษัทสามารถทำผลงานได้ดีกว่าบริษัทศูนย์ข้อมูลหลายแห่งอย่างต่อเนื่องในช่วงเวลาที่นักลงทุนหันมาให้ความสนใจกับปัญหาคอขวดที่เกี่ยวข้องกับโครงสร้างพื้นฐาน AI หรือความชัดเจนด้านการเช่าพื้นที่ ราคาหุ้นมีการแกว่งตัวอย่างรุนแรงเนื่องจากปัจจัยกระตุ้นที่เกี่ยวข้องกับการดำเนินโครงการ ความชัดเจนด้านการจัดหาเงินทุน และการเคลื่อนไหวเพื่อลดความเสี่ยงในวงกว้าง ตลอดจนความกังวลเรื่องอัตราดอกเบี้ยและประเด็นเฉพาะของบริษัทเกี่ยวกับการลดสัดส่วนหุ้นหรือหนี้สิน การเคลื่อนไหวของราคาหุ้นในช่วง 5 วันจนถึงวันที่ 16 เมษายน สะท้อนถึงปัจจัยที่ส่งผลกระทบต่อราคาหุ้น APLD ในทิศทางต่างๆ เช่น ความตื่นเต้นจากการปรับเปลี่ยนเงื่อนไขสัญญาเช่ากับ CoreWeave (CRWV) และความคาดหวังว่าการก่อสร้างสิ่งอำนวยความสะดวกของ CoreWeave จะแล้วเสร็จ ถูกลดทอนลงบางส่วนด้วยความกังวลเกี่ยวกับการจัดหาเงินทุนในระยะสั้นและภาระผูกพันในการทำสัญญาเช่าอื่นๆ ให้ลุล่วง เมื่อพิจารณาจากธรรมชาติของบริษัท APLD ความผันผวนดังกล่าวจึงไม่ใช่เรื่องที่ผิดคาด อย่างไรก็ตาม ปัจจัยขับเคลื่อนพื้นฐานของราคาหุ้น APLD ยังคงเหมือนเดิม นั่นคือ แนวโน้มเชิงบวกด้านพลังงาน อุปกรณ์ และช่วงเวลาของผู้เช่า ช่วยตอกย้ำกรณีมุมมองขาขึ้นสำหรับ APLD ขณะที่แนวโน้มเชิงลบในด้านเดียวกันเหล่านี้จะยิ่งซ้ำเติมความเสี่ยงช่วงขาลงของ APLD

ผลประกอบการไตรมาสที่ 3 ของ APLD: ไตรมาสแรกที่รับรู้รายได้จากการเช่าเต็มไตรมาส และความคุ้มค่าเชิงเศรษฐกิจต่อหน่วยที่ปรับตัวดีขึ้น

ไตรมาสที่สามมีความสำคัญด้วยเหตุผลสองประการ ประการแรกคือการรับรู้รายได้จากการเช่าเต็มไตรมาสจากกลุ่มธุรกิจบริการโฮสติ้ง HPC ซึ่งทำอัตรากำไรจากการดำเนินงานได้สูงถึง 24.7% ตั้งแต่เริ่มต้น นอกจากนี้ ผู้บริหารยังได้ยืนยันเป้าหมายระยะยาวในการสร้างรายได้จากการดำเนินงานสุทธิ (NOI) จำนวน 1 พันล้านดอลลาร์ภายใน 5 ปี โดยมีแผนที่จะบรรลุเป้าหมายดังกล่าวผ่านการเปิดใช้งานกำลังการผลิตเพิ่มเติมที่โครงการ Polaris Forge 1, Polaris Forge 2 และ Delta Forge 1 (300 เมกะวัตต์)

เมื่อพิจารณาจากเกณฑ์ non-GAAP เราคาดว่าผลกำไรของบริษัทจะปรับตัวดีขึ้น เมื่อโครงการต่างๆ เปลี่ยนผ่านจากช่วงการก่อสร้างเข้าสู่สถานะที่สามารถสร้างรายได้ และเมื่อค่าใช้จ่ายผลตอบแทนที่จ่ายด้วยหุ้นลดลงหลังจากผ่านพ้นช่วงการก่อสร้างที่หนักหน่วงไปแล้ว

ปัจจุบันบริษัทกำลังพัฒนาภาระงานด้านไอที (IT load) ประมาณ 900 เมกะวัตต์ และอยู่ในกระบวนการปล่อยเช่าพื้นที่อีก 3 แห่ง ซึ่งน่าจะส่งผลให้ค่าใช้จ่ายผลตอบแทนที่จ่ายด้วยหุ้นยังคงอยู่ในระดับสูงในอนาคตอันใกล้ อย่างไรก็ตาม ไตรมาสที่ 3 ได้พิสูจน์ให้เห็นว่าความคุ้มค่าทางเศรษฐกิจในระยะยาวของสัญญาเช่าหลักจะช่วยให้บริษัทบรรลุเป้าหมาย NOI ได้ หากฝ่ายบริหารยังคงดำเนินงานได้อย่างมีประสิทธิภาพ

การเปลี่ยนแปลงสัญญาเช่าของ CoreWeave มีนัยสำคัญเพียงใด?

พัฒนาการที่สำคัญที่สุดนับตั้งแต่ไตรมาสที่แล้วคือการแก้ไขข้อตกลงการเช่าของ CoreWeave เพื่อเปลี่ยนสถานะผู้เช่าที่ Polaris Forge 1 จากบริษัทแม่ที่มีอันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้ (non-investment-grade) ไปเป็นนิติบุคคลเฉพาะกิจ (SPV) ที่มีอันดับความน่าเชื่อถือในระดับที่ลงทุนได้ (investment-grade) การเปลี่ยนแปลงนี้จะช่วยให้ Applied Digital สามารถประหยัดต้นทุนทางการเงินได้อย่างมีนัยสำคัญ ผ่านการดำเนินการหนี้สินงวดสุดท้ายที่เกี่ยวข้องกับอาคารหลังที่สามซึ่งอยู่ระหว่างการพัฒนาที่ Polaris Forge 1 ให้เสร็จสิ้น และยังช่วยให้มีวิธีการรีไฟแนนซ์หนี้เดิมของโครงการที่มีต้นทุนสูงภายใต้เงื่อนไขที่เอื้ออำนวยมากขึ้น นอกจากนี้ บริษัทยังได้รับประโยชน์จากการค้ำประกันในระดับบริษัทแม่และหนังสือค้ำประกัน (letter of credit) มูลค่า 50 ล้านดอลลาร์ที่เกี่ยวข้องกับ SPV ซึ่งช่วยลดความเสี่ยงด้านคู่สัญญาลงได้อีกระดับ และด้วยผลจากต้นทุนทางการเงินที่ลดลงรวมถึงการสนับสนุนด้านเงื่อนไขในสัญญาเงินกู้ที่มากขึ้น Applied Digital จะสามารถแสดงให้กลุ่มผู้เช่า hyperscaler เห็นถึงความสามารถในการจัดโครงสร้างกระแสเงินสดจากการเช่าให้เป็นกระแสเงินสดระดับที่น่าลงทุนและธนาคารยอมรับได้ แทนที่จะถูกประเมินจากความแข็งแกร่งทางการเงินของนิติบุคคลที่มีอันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้

เหตุใดสัญญาเช่า Delta Forge 1 จึงเป็นปัจจัยสำคัญลำดับถัดไป

ข้อตกลงสัญญาเช่าโครงการ Delta Forge 1 มีความสำคัญเนื่องจากเป็นก้าวสำคัญลำดับถัดไป โดยฝ่ายบริหารคาดการณ์ว่าการก่อสร้างอาคารหลังแรกขนาด 150 เมกะวัตต์ (MW) จะเกิดขึ้นในช่วงกลางปี 2570 และคาดว่าจะเริ่มเปิดให้บริการได้ในไตรมาสที่ 1 ของปีงบประมาณ 2571 (FQ1 2028) นอกจากนี้ ยังมีการคาดการณ์ว่าการก่อสร้างอาคารหลังที่สองขนาด 150 MW จะแล้วเสร็จภายในสิ้นไตรมาสที่ 4 ของปีงบประมาณ 2571 (FQ4 2028) ทั้งนี้ หากสัญญาเช่าอาคารหลังแรกกับผู้ให้บริการไฮเปอร์สเกลเลอร์ (hyperscaler) ที่ได้รับการจัดอันดับความน่าเชื่อถือในระดับน่าลงทุน (investment-grade) บรรลุข้อตกลงได้ภายในไม่กี่เดือนข้างหน้า จะเป็นโอกาสในการกระจายฐานกลุ่มผู้เช่าและเป็นการยืนยันราคาสำหรับพื้นที่ส่วนต่อขยายอีก 300 MW ใน Delta Forge 1 ยิ่งไปกว่านั้น สัญญาเช่าดังกล่าวยังช่วยลดความเสี่ยงด้านการจัดหาเงินทุนที่เกี่ยวข้องกับกรอบเวลาการก่อสร้าง โดยจากการประเมินด้วยแบบจำลองตามสมมติฐานภายในที่สอดคล้องกับความเห็นของฝ่ายบริหาร พบว่าโครงสร้างสัญญาเช่าระยะเวลา 15 ปีของอาคารหลังใดหลังหนึ่งอาจสร้างรายได้เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญตั้งแต่ปีงบประมาณ 2571 (FY 2028) แต่มีเงื่อนไขว่าอาคารหลังแรกจะต้องก่อสร้างเสร็จสมบูรณ์และเปิดดำเนินงานได้เกือบตลอดทั้งปีงบประมาณ 2571

มีความเสี่ยงด้านกรอบเวลาในระยะสั้นที่ต้องระวัง โดยการพลาดเป้าหมายสัญญาเช่าอาจส่งผลให้เกิดการบังคับใช้เงื่อนไขการเร่งชำระหนี้ (acceleration provisions) ในวงเงินกู้ของ Macquarie ซึ่งจะก่อให้เกิดความท้าทายด้านสภาพคล่อง ในทางตรงกันข้าม หากสามารถบรรลุสัญญาเช่าได้ตามกำหนดเวลา ก็อาจเปลี่ยนความเสี่ยงดังกล่าวให้เป็นปัจจัยบวกได้ ด้วยการล็อกกระแสเงินสดในระยะยาวและช่วยให้การรีไฟแนนซ์ (refinancing) มีเงื่อนไขที่เอื้ออำนวยมากขึ้น

การสร้างความแตกต่างในวัฏจักรการขยายตัวที่มีข้อจำกัด

Applied Digital แสดงให้เห็นถึงความได้เปรียบในการดำเนินงานผ่านแนวทางต่าง ๆ ท่ามกลางภาวะขาดแคลนอุปกรณ์ไฟฟ้าที่สำคัญทั่วโลก (เช่น หม้อแปลงไฟฟ้า สวิตช์เกียร์ และแบตเตอรี่) และปริมาณไฟฟ้าในระบบที่ไม่เพียงพอต่อความต้องการใช้พลังงานใหม่ในหลายพื้นที่ ส่งผลให้กำหนดการเริ่มต้นและสิ้นสุดการก่อสร้างศูนย์ข้อมูลต้องถูกเลื่อนออกไปทั่วโลก

นอกจากนี้ Applied Digital ได้คาดการณ์ล่วงหน้าถึงข้อจำกัดบางประการที่ระบุไว้ก่อนหน้านี้ และเริ่มสั่งซื้ออุปกรณ์ระบบวิศวกรรม (MEP) สำหรับปี 2026 รวมถึงการเข้าซื้อกำลังการผลิตจากผู้ผลิตโดยตรง ซึ่งช่วยให้บริษัทสามารถจัดหาอุปกรณ์ MEP ได้ประมาณ 600-700 เมกะวัตต์ต่อปี นับเป็นปริมาณที่สูงมากสำหรับบริษัทขนาดนี้ และยังช่วยสร้างความเชื่อมั่นในเรื่องการส่งมอบงานที่ตรงตามกำหนดการ

ความแตกต่างจากผลลัพธ์ของกลยุทธ์นี้ปรากฏให้เห็นอย่างชัดเจนในปีที่ผ่านมา เมื่อมีรายงานว่าแคมปัส AI ขนาดใหญ่ในเท็กซัสประสบความล่าช้าในการเปิดใช้งานคลัสเตอร์ชุดแรก ในขณะที่ Applied Digital สามารถส่งมอบอาคารหลังแรก (ขนาด 100 เมกะวัตต์) ที่ก่อสร้างในศูนย์ Polaris Forge 1 ให้แก่ CoreWeave ได้ตามกำหนดเวลา

นอกจากนี้ Applied Digital กำลังอยู่ในขั้นตอนการทดสอบระบบ (commissioning) สวิตช์เกียร์แรงดันกลางสำหรับอาคารหลังที่สองที่ Polaris Forge 1 โดยการดำเนินงานท่ามกลางสภาพแวดล้อมที่ทรัพยากรขาดแคลนถือเป็นความได้เปรียบทางการแข่งขันอย่างแท้จริง และมีความสำคัญเพิ่มขึ้นเมื่อเหล่าผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ (hyperscalers) ยังคงเร่งแข่งกับเวลาเพื่อติดตั้งระบบ GPU ในระดับสเกล

สิ่งที่นักลงทุนควรจับตามองเกี่ยวกับโครงการในแผนดำเนินงาน

กำหนดการดำเนินโครงการ Polaris Forge 1 ยังคงเป็นไปตามแผนที่จะก่อสร้างแล้วเสร็จทั้งหมด โดยคาดว่าอาคารหลังที่ 3 ขนาด 150 เมกะวัตต์ จะเริ่มเปิดใช้งานได้ในช่วงครึ่งแรกของปี 2027 ซึ่งจะช่วยให้ Applied Digital สามารถสร้างรายได้จากสัญญาเช่าระยะยาวทั้งหมดที่มีอยู่ได้อย่างเต็มที่

สำหรับโครงการ Polaris Forge 2 ทาง Applied Digital คาดว่าอาคารขนาด 150 เมกะวัตต์ จะก่อสร้างแล้วเสร็จในช่วงครึ่งหลังของปี 2026 และครึ่งแรกของปี 2027 ตามลำดับ นอกจากนี้ Applied ยังระบุว่าบริษัทคาดว่าจะสามารถปล่อยเช่าอาคารส่วนที่เหลืออีก 100 เมกะวัตต์ในโครงการ Polaris Forge 2 ได้ในอนาคตอันใกล้ โดย Oracle ได้รับสิทธิในการปฏิเสธก่อน (first right of refusal) สำหรับโอกาสในการขยายโครงการทั้งหมดขนาด 800 เมกะวัตต์

โครงการ Delta Forge 1 มีกำลังการผลิต 300 เมกะวัตต์ (MW) และถือเป็นปัจจัยสำคัญต่อทิศทางการปล่อยเช่าและความยืดหยุ่นด้านการจัดหาเงินทุนในระยะสั้น นอกจากนี้ Applied Digital กำลังพัฒนาและ/หรือควบคุมพื้นที่ที่มีกำลังไฟฟ้าสำรองประมาณ 3.87 กิกะวัตต์ (GW) ในสถานที่เพิ่มเติมอีก 8 แห่ง ซึ่งในจำนวนนี้มี 3 แห่งที่กำลังอยู่ระหว่างการทำตลาดอย่างจริงจัง ขณะเดียวกัน มีกระแสการคาดการณ์ล่าสุดว่าพื้นที่ 2 แห่งในกลุ่มนี้อยู่ภายใต้สัญญาพิเศษกับผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ (hyperscaler) รายเดียวกับที่กำลังเจรจาสัญญาเช่าสำหรับ Delta Forge 1 โดย Applied Digital คาดว่าข้อตกลงสำหรับพื้นที่เหล่านั้นจะบรรลุผลภายในสิ้นปีนี้

แผนงานโครงการของบริษัทรวมถึงกลยุทธ์ในการสร้างแหล่งผลิตไฟฟ้าอิสระผ่านบริษัทชื่อ Base Electron ซึ่งก่อตั้งโดยผู้บริหารและกรรมการของ Applied Digital โดย Base Electron ได้ลงนามในข้อตกลงมูลค่า 2.4 พันล้านดอลลาร์กับ Babcock & Wilcox (BW) เพื่อจัดหาระบบหม้อต้มและกังหันก๊าซธรรมชาติขนาด 300 เมกะวัตต์ จำนวน 4 ชุด ข้อตกลงเบื้องต้นนี้จะผลิตไฟฟ้าได้ประมาณ 1.2 กิกะวัตต์ โดยเริ่มตั้งแต่ปี 2028 และมีสิทธิเลือกที่จะขยายกำลังการผลิตเพิ่มขึ้นอีก 1.2 กิกะวัตต์

Applied Digital ได้ให้การค้ำประกันภาระผูกพันของ Base Electron เพื่อแลกกับการถือหุ้น 10% ใน Base Electron ทั้งนี้ ข้อกำหนดในสัญญาอนุญาตให้การค้ำประกันสิ้นสุดลงเมื่อ Base Electron ทำการเสนอขายหุ้นต่อสาธารณะครั้งแรก (IPO) หรือเมื่อ Base Electron ระดมทุนได้ไม่น้อยกว่า 50 ล้านดอลลาร์ หรือจ่ายค่าธรรมเนียมการยกเลิกสัญญาในจำนวนที่แตกต่างกันไปตามวันที่สิ้นสุดเมื่อเทียบกับวันที่ 1 สิงหาคม 2026 หาก Base Electron ดำเนินการตามข้อตกลงได้สำเร็จ Applied Digital จะไม่เพียงแต่ได้รับประโยชน์จากการถือหุ้นที่มีโอกาสเติบโตในอนาคตเท่านั้น แต่ยังจะมีแหล่งพลังงานสำรองเชิงกลยุทธ์สำหรับโครงการแคมปัสในอนาคตอีกด้วย

หุ้น APLD จะสามารถปรับตัวเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าได้หรือไม่ในอีก 5 ปีข้างหน้า? และนักลงทุนควรเข้าซื้อหุ้น APLD ในปี 2026 หรือไม่?

ราคาหุ้นของ APLD มีความเป็นไปได้ที่จะปรับตัวเพิ่มขึ้น 100% ในช่วง 5 ปีข้างหน้า แม้ว่าจะมีปัจจัยหลายประการที่อาจส่งผลให้การปรับตัวขึ้นดังกล่าวไม่เกิดขึ้นจริงก็ตาม

องค์ประกอบบางประการที่สนับสนุนการเติบโตที่เป็นไปได้นี้ได้รับการกำหนดไว้แล้ว ได้แก่ การมีสัญญาเช่าสำหรับการก่อสร้างอาคารเพิ่มเติมที่ไซต์ Polaris Forge 1 และ 2 โอกาสในการทำสัญญาเช่าในอนาคตที่ Delta Forge กับผู้เช่าระดับ Investment Grade ความสามารถในการออกแบบและก่อสร้างอาคารแบบเร่งด่วนในช่วงที่อุปกรณ์ขาดแคลน และกลยุทธ์การจัดหาพลังงานเพื่อบรรเทาปัญหาคอขวดที่สำคัญในอุตสาหกรรม

หาก Applied Digital ประสบความสำเร็จตามแผนการข้างต้น บริษัทจะสามารถใช้โครงสร้างสินเชื่อใหม่ของ CoreWeave เพื่อรีไฟแนนซ์ในอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำลง (ลดต้นทุนเงินทุน) และลดการเจือจางของส่วนของผู้ถือหุ้นเดิม หากปัจจัยเหล่านี้เป็นจริง การคำนวณเพื่อให้บรรลุกำไรจากการดำเนินงานสุทธิ (NOI) ที่ 1 พันล้านดอลลาร์ภายในสิ้นปีงบประมาณ 2028 จะส่งผลให้มูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นของ APLD เพิ่มสูงขึ้น

จุดเข้าซื้อในปี 2026 ขึ้นอยู่กับความสำเร็จที่สำคัญหลายประการ โดยกรณีที่เหมาะสมที่สุดคือความพร้อมของสัญญาเช่า Delta Forge 1 ที่มีการลงนามแล้ว การได้รับการยืนยันเงินทุนที่เหลือสำหรับการขยายโครงการ และความมั่นใจว่ากรอบเวลาของ Oracle เป็นไปตามแผน ตราบใดที่ปัจจัยเหล่านี้เกิดขึ้นก่อนที่กำหนดการส่งมอบจะล่าช้าและก่อนที่การจัดหาเงินทุนจะตึงตัว การรอการยืนยันอาจรอบคอบกว่าการลงทุนในทันที

ในปัจจุบัน โอกาสในการลงทุนเกี่ยวข้องโดยตรงกับความสามารถของบริษัทในการจัดการกับปัญหาคอขวดที่มีอยู่ โดย Applied Digital กำลังใช้วิธีการที่แตกต่างจากคู่แข่งเนื่องจากมีกำหนดระยะเวลาการส่งมอบอุปกรณ์ที่แน่นอน และการมุ่งเน้นที่การทำงานอย่างใกล้ชิดกับผู้เช่าที่ต้องการเพิ่มขีดความสามารถอย่างรวดเร็ว

หากความแตกต่างที่สำคัญเหล่านี้ยังคงอยู่ Applied Digital จะมีกลยุทธ์ที่ใช้ได้จริงในการสร้างผลตอบแทนที่เหนือกว่าในช่วง 5 ปีข้างหน้า ซึ่งอาจส่งผลให้มูลค่าเพิ่มขึ้น 200% โดยนักลงทุนจะยังคงติดตามตัวชี้วัดต่างๆ เช่น การลงนามในสัญญาเช่า พลังงานที่พร้อมใช้งาน และวินัยในโครงสร้างเงินทุน เพื่อประเมินการเพิ่มมูลค่าในอนาคต