โรงงานผลิตผงชูรสกุมชะตากรรมของ Nvidia อย่างไร? วัสดุ ABF คืออะไร?

TradingKey - การแข่งขันด้านกำลังการประมวลผล AI ในปี 2026 ดูเหมือนจะถูกครอบงำโดย GPU, HBM และเทคโนโลยีการบรรจุภัณฑ์ขั้นสูง แต่ปัจจัยที่แท้จริงซึ่งกำหนดความเร็วในการส่งมอบคือบริษัทญี่ปุ่นที่เริ่มต้นจากธุรกิจผงชูรสอย่าง Ajinomoto โดยวัสดุ ABF ของบริษัทครองส่วนแบ่งตลาดกว่า 95% ในตลาดวัสดุบรรจุภัณฑ์ชิปประสิทธิภาพสูงระดับโลก และ NVIDIA ( NVDA ), Intel ( INTC ), Advanced Micro Devices ( AMD) ต่างก็ไม่สามารถหลีกเลี่ยงห่วงโซ่ที่สำคัญอย่างยิ่งนี้ได้

ABF คืออะไร? และเหตุใดจึงเป็นสิ่งที่ขาดไม่ได้สำหรับชิป AI?

ABF ย่อมาจาก Ajinomoto Build-up Film ซึ่งเป็นฟิล์มฉนวนออร์แกนิกประสิทธิภาพสูงที่ใช้ในซับสเตรตบรรจุภัณฑ์แบบ FC-BGA (Flip Chip Ball Grid Array) เพื่อสร้างโครงสร้างการเชื่อมต่อระหว่างกันแบบหลายชั้น โดยทำหน้าที่เป็น "สะพาน" เชื่อมต่อระหว่างชิปและวงจร PCB หากอธิบายให้เข้าใจง่าย หากชิปคือชั้นบนสุดของตึกระฟ้าและ PCB คือพื้นดิน ABF ก็คือชั้นฉนวนระหว่างแต่ละชั้น ซึ่งหากไม่มีวัสดุนี้ สัญญาณความถี่สูงจะเกิดการรบกวน (crosstalk) และแม้แต่ชิปที่ล้ำสมัยที่สุดก็จะไม่สามารถทำงานได้

อุปสรรคทางเทคนิคสำหรับ ABF นั้นสูงมาก เนื่องจากต้องตอบโจทย์ความต้องการด้านการขยายตัวจากความร้อนต่ำ การสูญเสียไดอิเล็กตริกต่ำ และความเป็นฉนวนสูงไปพร้อมๆ กัน นอกจากนี้ ยังต้องรักษาความราบเรียบและอัตราผลผลิต (yield) ที่ยอดเยี่ยมในระหว่างกระบวนการวางซ้อนกันหลายชั้น เพราะข้อบกพร่องเพียงเล็กน้อยในชั้นใดชั้นหนึ่งอาจส่งผลให้ซับสเตรตบรรจุภัณฑ์ทั้งหมดเสียหายได้ ด้วยความเชี่ยวชาญเกือบ 30 ปี Ajinomoto จึงสามารถครองตลาดวัสดุ ABF สำหรับซับสเตรตบรรจุภัณฑ์ GPU และ CPU ได้เกือบทั้งหมด โดยมีส่วนแบ่งการตลาดสูงกว่า 95% ขณะที่ Sekisui Chemical ซึ่งเป็นคู่แข่งเพียงรายเดียวที่เข้าสู่ตลาดในปี 2557 ปัจจุบันมีส่วนแบ่งการตลาดเพียงประมาณ 5% เท่านั้น

อายิโนะโมะโต๊ะเปลี่ยนผ่านจากธุรกิจผงชูรสสู่เซมิคอนดักเตอร์ได้อย่างไร?

ความเชื่อมโยงของ Ajinomoto กับอุตสาหกรรมเซมิคอนดักเตอร์ย้อนกลับไปในช่วงทศวรรษ 1970 โดยยักษ์ใหญ่ด้านอาหารที่มีชื่อเสียงจากการค้นพบรส "อูมามิ" ของ Kikunae Ikeda ได้เริ่มศึกษาวิจัยเพื่อหาแนวทางการใช้ประโยชน์จากผลพลอยได้ในกระบวนการผลิตผงชูรส (MSG) ซึ่งในระหว่างการวิจัยทางเคมีด้านกรดอะมิโน ทีมงานได้ค้นพบโดยบังเอิญว่าผลพลอยได้ดังกล่าวสามารถเปลี่ยนเป็นฟิล์มเทอร์โมเซตติงที่มีคุณสมบัติเป็นฉนวนสูงเป็นพิเศษและมีการขยายตัวทางความร้อนต่ำ

จุดเปลี่ยนสำคัญเกิดขึ้นในปี 1996 เมื่อ Intel ได้ติดต่อ Ajinomoto ในเชิงรุกเพื่อหาทางนำเทคโนโลยีกรดอะมิโนมาใช้พัฒนาฉนวนแบบฟิล์ม ทั้งสองฝ่ายได้ร่วมมือกันพัฒนาโซลูชันบรรจุภัณฑ์แบบ FC-BGA และนับตั้งแต่นั้นมา ABF ก็ได้กลายเป็นวัสดุฉนวนหลักสำหรับเทคโนโลยีบรรจุภัณฑ์นี้ โดยทีมงานของ Ajinomoto ใช้เวลาเพียง 4 เดือนในการพัฒนา ABF จนสำเร็จ และเริ่มการผลิตจำนวนมากอย่างเป็นทางการในปี 1999 โดยมี Intel เป็นลูกค้ารายแรก

ในช่วงเวลาเกือบ 3 ทศวรรษนับจากนั้น ABF ได้ค่อยๆ กลายเป็นวัสดุหลักที่ไม่อาจทดแทนได้สำหรับซับสเตรตในบรรจุภัณฑ์ CPU และ GPU ระดับไฮเอนด์

อุปสงค์ AI กำลังหนุนให้การใช้งาน ABF พุ่งสูงขึ้นอย่างไร

ด้วยการพัฒนาอย่างต่อเนื่องของชิปเร่งความเร็ว AI ของ NVIDIA เช่น Blackwell และ Rubin ความซับซ้อนของวัสดุรองพื้นสำหรับบรรจุภัณฑ์ (packaging substrates) จึงเพิ่มขึ้นอย่างทวีคูณ โดยการบรรจุภัณฑ์ชิป PC แบบดั้งเดิมต้องการชั้นเลเยอร์ ABF เพียง 4 ถึง 6 ชั้น ขณะที่ชิปเร่งความเร็ว AI เพิ่มขึ้นเป็น 8 ถึง 16 ชั้นแล้ว นอกจากนี้ ปริมาณการใช้ ABF ใน CPU ประสิทธิภาพสูงยังมากกว่าวัสดุรองพื้น PC ทั่วไปถึง 10 เท่า และในชิปเร่งความเร็ว AI ระดับท็อปอาจสูงถึง 15 ถึง 18 เท่า ส่งผลให้ ABF กำลังกลายเป็นคอขวดสำคัญของกำลังการผลิตชิป AI

อุปสงค์ที่ขยายตัวอย่างรวดเร็วขัดแย้งอย่างชัดเจนกับอุปทานที่ตึงตัว รายงานจากวานิชธนกิจในสหรัฐฯ ระบุว่าสมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานของวัสดุรองพื้น ABF เริ่มตึงตัวในช่วงปลายปี 2025 และทวีความรุนแรงขึ้นรายเดือน โดยคาดการณ์ว่าการขาดแคลนจะแตะระดับ 10% ในช่วงครึ่งหลังของปี 2026 และขยายตัวเป็น 21% ในปี 2027 ก่อนจะพุ่งเป็น 42% ในปี 2028 ขณะที่ ฟูบอน เซคูริตี้ส์ (Fubon Securities) คาดการณ์ในเชิงรุกยิ่งกว่า โดยระบุว่าอุปสงค์จะเพิ่มขึ้น 40% ต่อปีในปี 2027 เมื่อเทียบกับอุปทานที่เติบโตเพียง 12% ส่งผลให้เกิดช่องว่าง 26% และจะขยายตัวเป็น 46% ภายในปี 2028 นอกจากนี้ โครงสร้างความต้องการยังเปลี่ยนแปลงไปอย่างมาก โดยคาดว่าสัดส่วนของ PC จะลดลงจากราว 70% ในปี 2015 เหลือเพียง 15% ภายในปี 2030 ในขณะที่ชิปที่เกี่ยวข้องกับ AI จะพุ่งสูงขึ้นจากราว 10% เป็น 75%

คอขวดด้านอุปทานไม่ได้เกิดจากข้อจำกัดด้านกำลังการผลิตของอายิโนะโมะโต๊ะ (Ajinomoto) เท่านั้น แต่ยังเกิดจากการขาดแคลนวัตถุดิบต้นน้ำด้วย โดยภาวะอุปทานตึงตัวของผ้าแก้วระดับไฮเอนด์ (T-glass) คาดว่าจะส่งผลให้เกิดช่องว่างอุปทานที่แท้จริงมากกว่า 40% ในช่วงครึ่งหลังของปี 2026 ซึ่งอาจกระตุ้นให้เกิดการจองซ้ำ (double-booking) ในตลาด และเนื่องจากข้อจำกัดด้านวัสดุ ผู้ผลิตวัสดุรองพื้น ABF โดยทั่วไปจึงได้เลื่อนแผนการขยายกำลังการผลิตออกไป 6 ถึง 12 เดือน

เพื่อรับมือกับวิกฤตอุปทาน อายิโนะโมะโต๊ะ (Ajinomoto) วางแผนลงทุนอย่างน้อย 2.5 หมื่นล้านเยนภายในปี 2030 เพื่อเพิ่มกำลังการผลิต ABF ขึ้น 50% อย่างไรก็ตาม ยังมีความไม่แน่นอนสูงว่าการเพิ่มขึ้น 50% นี้จะเพียงพอต่อการเติบโตระดับเลขสองหลักต่อปีของพลังการประมวลผล AI หรือไม่ ด้าน มอร์แกน สแตนลีย์ (Morgan Stanley) คาดการณ์ว่าจะเกิดการขาดแคลนวัสดุรองพื้น ABF อย่างมีนัยสำคัญในปี 2027 โดยมีอัตราการเติบโตเฉลี่ยต่อปีแบบทบต้น (CAGR) ของตลาดที่ประมาณ 16.1% ระหว่างปี 2025 ถึง 2027 ขณะที่ โกลด์แมน แซคส์ (Goldman Sachs) คาดการณ์ CAGR ที่ 33% ในช่วงปี 2025 ถึง 2028 โดยมีแรงขับเคลื่อนหลักจากขนาดของวัสดุรองพื้น AI GPU และ ASIC ซึ่งคาดว่าจะเติบโต 2.5 ถึง 4 เท่าภายในระยะเวลาสองปี

Palliser เข้าแทรกแซง เรียกร้องให้มีการปรับขึ้นราคา 30%

การผูกขาดตลาด ABF ของ Ajinomoto ถูกตลาดทุนประเมินราคาต่ำกว่าความเป็นจริงมาเป็นเวลานาน ในฐานะหนึ่งในผู้ถือหุ้นรายใหญ่ 25 อันดับแรกของ Ajinomoto ทาง Palliser Capital ได้เปิดเผยแผนเพิ่มมูลค่าภายใต้หัวข้อ "ขุมทรัพย์การผูกขาดโครงสร้างพื้นฐาน AI ที่ถูกประเมินค่าต่ำที่สุด" เมื่อวันที่ 31 มีนาคม 2026 โดยเรียกร้องข้อเสนอหลักสองประการ ได้แก่ การปรับขึ้นราคา ABF มากกว่า 30% และการแยกธุรกิจวัสดุอิเล็กทรอนิกส์ออกมาเพื่อเพิ่มความโปร่งใส

ตรรกะของ Palliser นั้นตรงไปตรงมา โดยต้นทุนของ ABF คิดเป็นสัดส่วนไม่ถึง 0.1% ของราคา GPU ต่อหน่วย ซึ่งหมายความว่าการปรับขึ้นราคา 30% จะส่งผลกระทบต่อลูกค้ารายใหญ่อย่าง Nvidia เพียงเล็กน้อย ขณะเดียวกันจะช่วยเพิ่มความยืดหยุ่นของกำไรให้กับ Ajinomoto ได้อย่างมีนัยสำคัญ นอกจากนี้ กองทุนดังกล่าวยังย้ำว่าการแก้ไขปัญหาส่วนลดมูลค่าหุ้นอาจช่วยปลดล็อกอัพไซด์ให้กับผู้ถือหุ้นได้มากกว่า 70%

ตลาดทุนตอบรับเรื่องนี้อย่างรวดเร็ว โดยเมื่อวันที่ 5 กุมภาพันธ์ Ajinomoto ได้ปรับเพิ่มเป้าหมายรายได้ปีงบประมาณ 2025 สำหรับธุรกิจวัสดุอิเล็กทรอนิกส์จาก 8.49 หมื่นล้านเยน เป็น 9.79 หมื่นล้านเยน (เพิ่มขึ้น 28% เมื่อเทียบรายปี) และปรับเป้าหมายกำไรทางธุรกิจจาก 4.35 หมื่นล้านเยน เป็น 5.25 หมื่นล้านเยน (เพิ่มขึ้น 31% เมื่อเทียบรายปี)

ณ เดือนเมษายน 2026 ราคาหุ้นของ Ajinomoto ปรับตัวขึ้นสะสมมากกว่า 40% โดยแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 4,968 เยน เมื่อวันที่ 27 กุมภาพันธ์ สัญญาณทางการเงินเหล่านี้บ่งชี้ว่า ภายใต้แรงขับเคลื่อนจากกระแส AI ธุรกิจวัสดุอิเล็กทรอนิกส์ของ Ajinomoto กำลังเปลี่ยนผ่านจาก "ธุรกิจรองที่เคยถูกละเลย" ไปสู่เครื่องยนต์หลักในการเติบโตที่มีมูลค่าสูงสุดของบริษัท

ที่น่าสังเกตคือ นี่ไม่ใช่ครั้งแรกที่ Palliser มุ่งเป้าไปที่ "สินทรัพย์ AI ที่ซ่อนอยู่" ภายในภาคการผลิตแบบดั้งเดิมของญี่ปุ่น โดยในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 กองทุนดังกล่าวได้เข้าถือหุ้นใน Toto บริษัทที่มีชื่อเสียงด้านผลิตภัณฑ์สุขภัณฑ์ พร้อมเรียกร้องให้มีการเปิดเผยมูลค่าที่แท้จริงของธุรกิจเซรามิกชนิดพิเศษที่ใช้ในการผลิตเซมิคอนดักเตอร์ โดยระบุว่าเป็น "ผู้ได้รับประโยชน์จากหน่วยความจำ AI ที่ถูกมองข้ามมากที่สุด"

ผู้ผลิตแผ่นซับสเตรตรายใดที่จะได้รับผลกระทบจากสภาวะการขาดแคลน ABF?

ฟิล์ม ABF ต้องผ่านกระบวนการผลิตโดยผู้ผลิตซับสเตรตก่อนส่งมอบให้กับบริษัทชิปอย่าง NVIDIA ท่ามกลางภาวะอุปทานวัสดุต้นน้ำที่ตึงตัวประกอบกับความต้องการ AI ที่พุ่งสูงขึ้น ส่งผลให้ผู้ผลิตซับสเตรตกำลังเข้าสู่ซูเปอร์ไซเคิล (supercycle) รอบใหม่

สามผู้ผลิตซับสเตรตรายใหญ่ของไต้หวันรายงานผลประกอบการที่โดดเด่น: รายได้เดือนมกราคม 2569 ของ Unimicron แตะระดับ 1.2767 หมื่นล้านดอลลาร์ไต้หวัน เพิ่มขึ้น 34.48% YoY; Kinsus รายงานรายได้รายเดือนที่ 3.961 พันล้านดอลลาร์ไต้หวัน เพิ่มขึ้น 54.94% YoY ซึ่งเป็นระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์; รายได้ของ Nan Ya PCB แตะระดับ 3.72 พันล้านดอลลาร์ไต้หวัน เพิ่มขึ้น 44.98% YoY ขณะที่ในเดือนมีนาคม รายได้ของ Nan Ya PCB พุ่งขึ้นต่อเนื่องเป็น 4.29 พันล้านดอลลาร์ไต้หวัน เพิ่มขึ้น 35% MoM และ 39% YoY ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบ 36 เดือน ในขณะเดียวกัน Goldman Sachs ได้ปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย: แนะนำ "ซื้อ" สำหรับ Kinsus ที่ 370 ดอลลาร์ไต้หวัน และแนะนำ "ซื้อ" สำหรับ Nan Ya PCB ที่ 655 ดอลลาร์ไต้หวัน

วัฏจักรรอบนี้แตกต่างจากช่วงสูงสุดในปี 2563-2565 อย่างมีนัยสำคัญ โดยธนาคารเพื่อการลงทุนของสหรัฐฯ ชี้ให้เห็นว่าแม้รอบก่อนหน้านี้จะเกิดจากการหยุดชะงักของอุปทานในช่วงโรคระบาด แต่รอบปัจจุบันถูกขับเคลื่อนโดยความต้องการ AI ที่พุ่งสูงขึ้นอย่างรุนแรง พร้อมข้อจำกัดด้านวัสดุต้นน้ำที่ตึงตัวยิ่งขึ้น ดังนั้น วัฏจักรขาขึ้นอาจยาวนานไปถึงครึ่งหลังของปี 2571 สำหรับในส่วนของราคา คาดว่าราคาซับสเตรต ABF จะปรับตัวขึ้น 3%-5% QoQ ในไตรมาส 1/2569 และจะรักษาการเพิ่มขึ้นประมาณ 10% QoQ ในอีกสามไตรมาสถัดไป โดยการปรับตัวขึ้นอาจขยายวงกว้างขึ้นในปี 2570 ในฐานะผู้นำระดับโลก Unimicron คาดการณ์โดย Goldman Sachs ( GS) ว่าจะมีรายได้จากซับสเตรตในปี 2569 เติบโต 22% YoY; Kinsus วางแผนขยายกำลังการผลิตประมาณ 25% ในปี 2570 ซึ่งสะท้อนถึงความยืดหยุ่นด้านอุปทานที่เหนือกว่า; Nan Ya PCB พร้อมสำหรับการเติบโตในระดับเลขสองหลักในปี 2569 โดยได้รับประโยชน์จากการเร่งเพิ่มปริมาณการผลิตของลูกค้า ASIC รายใหม่สองรายพร้อมกัน

ชิปเจเนอเรชันถัดไปของ NVIDIA จะยังคงเผชิญกับข้อจำกัดจาก ABF หรือไม่?

การอัปเกรด GPU ของ NVIDIA ในทุกรุ่นส่งผลให้ความหนาแน่นของบรรจุภัณฑ์สูงขึ้นและมีจำนวนเลเยอร์ ABF มากขึ้น ซึ่งช่วยกระตุ้นอุปสงค์ต่อ Ajinomoto โดยตรง โดยในปี 2026 สัดส่วนการจัดส่งชิป AI ระดับไฮเอนด์ของ NVIDIA จะมีการพัฒนาขึ้น ซึ่งคาดว่าส่วนแบ่งของซีรีส์ Blackwell จะเพิ่มขึ้นจาก 61% เป็น 71% เนื่องจาก GB300 จะเข้ามาแทนที่ GB200 ในฐานะรุ่นเรือธงในไตรมาสที่ 4 ของปี 2025 และจะมีสัดส่วนการจัดส่งเกือบ 80% ภายในปี 2026 นอกจากนี้ แพลตฟอร์ม Rubin รุ่นถัดไปที่มีกำหนดเปิดตัวในช่วงไตรมาสที่ 3 ของปี 2026 จะยิ่งผลักดันความต้องการด้านความหนาแน่นของ ABF ให้สูงขึ้น ขณะที่ NVIDIA กำลังเผชิญกับความท้าทายในการประสานงานตลอดห่วงโซ่อุปทาน ตั้งแต่การออกแบบชิปไปจนถึงการจัดหาวัตถุดิบ

เงื่อนไขสำคัญต่อความสำเร็จในการผลิตแพลตฟอร์ม Rubin ในปริมาณมาก คือการที่อุปทานของ ABF จะสามารถขยายตัวตามความต้องการได้ทันหรือไม่ โดยบทวิเคราะห์ตลาดระบุว่า เมื่อขนาดของชิป AI ใหญ่ขึ้นและเลเยอร์บรรจุภัณฑ์มีความซับซ้อนมากขึ้น วัสดุเคมีที่ครั้งหนึ่งเคยไม่เป็นที่รู้จักนี้ ปัจจุบันได้ส่งผลกระทบโดยตรงต่อกำหนดการส่งมอบและต้นทุนการประมวลผลโดยรวม ด้วยเหตุนี้ ผู้ให้บริการคลาวด์ระดับ Hyperscale หลายรายที่ตระหนักถึงวิกฤตที่ซ่อนอยู่ จึงได้เริ่มให้ความช่วยเหลือแก่ Ajinomoto ในการสร้างสายการผลิตใหม่ผ่านการชำระเงินล่วงหน้าและสัญญาในระยะยาวเพื่อสำรองกำลังการผลิตในอนาคต

ความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นจากการผูกขาดตลาด ABF ของอายิโนะโมะโต๊ะมีอะไรบ้าง?

ความสนใจของตลาดในช่วงเริ่มต้นมุ่งเน้นไปที่การออกแบบ GPU, หน่วยความจำ HBM และการบรรจุภัณฑ์แบบ CoWoS ทว่าโอกาสที่แท้จริงในการสร้างผลตอบแทนส่วนเกิน (Alpha) อาจอยู่ที่กลุ่ม "Hidden Champions" หรือบริษัทที่ถูกมองข้ามมูลค่ามาอย่างยาวนานแต่กลับถือครองทรัพยากรที่ไม่อาจทดแทนได้ อย่างไรก็ตาม สถานะการผูกขาดของอายิโนะโมะโต๊ะ (Ajinomoto) ก็ไม่ใช่ว่าจะไม่มีประเด็นที่น่ากังวลเสียทีเดียว

ประการแรก ธุรกิจหลักของอายิโนะโมะโต๊ะยังคงเป็นผลิตภัณฑ์อาหาร โดยวัสดุอิเล็กทรอนิกส์คิดเป็นสัดส่วนรายได้เพียงเล็กน้อยเท่านั้น จึงยังมีความไม่แน่นอนว่าบริษัทจะผลักดันส่วนงานนี้ให้เป็นเสาหลักทางยุทธศาสตร์หรือไม่ ประการที่สอง Sekisui Chemical ซึ่งเป็นคู่แข่งเพียงรายเดียว มีส่วนแบ่งการตลาดเพียงประมาณ 5% ทว่าหากมีความคืบหน้าในการขยายกำลังการผลิตหรือการพัฒนาเทคโนโลยีที่สำคัญ ค่าพรีเมียมจากการผูกขาดของอายิโนะโมะโต๊ะย่อมได้รับผลกระทบ คำถามที่ลึกซึ้งยิ่งกว่านั้นคือ สมดุลที่เปราะบางนี้จะคงอยู่ได้นานเพียงใด ในเมื่อเส้นเลือดใหญ่ของห่วงโซ่อุปทาน AI ตกอยู่ในกำมือของบริษัทอาหารข้ามชาติ

จากเครื่องปรุงรสสู่ฟิล์มฉนวน และจากในห้องครัวสู่โรงงานผลิตเวเฟอร์ การปรับเปลี่ยนธุรกิจของอายิโนะโมะโต๊ะดำเนินมานานกว่าครึ่งศตวรรษ องค์กรที่มีอายุนับร้อยปีแห่งนี้ได้ใช้ "ผลิตภัณฑ์พลอยได้" ที่ดูไม่สะดุดตาที่สุดในการเข้ากุมอำนาจเหนืออุตสาหกรรมเทคโนโลยีที่ล้ำสมัยที่สุดของโลก