Será que a MicroStrategy, uma baleia Bitcoin , é apenas um sofisticado esquema Ponzi?

A estratégia de investimento em MSTR está começando a parecer menos uma aposta simples Bitcoin e mais uma torre de Jenga financeira com olhos de laser laranja. Os investidores compraram MSTR visando a alta do BTC. Agora, precisam analisar o cronograma de dívida, o rendimento do STRC, o relatório 8-K e as letras miúdas que transformam "0% de dívida" em um problema cash em 2027.

O autor deste artigo possui uma pequena participação na Strategy. E quando recebi o e-mail informando que o conselho havia decidido pausar suas compras massivas Bitcoin e recomprar cerca de US$ 1,5 bilhão em títulos conversíveis com taxa de juros de 0% por aproximadamente US$ 1,38 bilhão, fiquei bastante atento.

Quer dizer, claro, a empresa recomprou dívidas abaixo do valor nominal e economizou cerca de US$ 120 milhões em comparação com o pagamento integral, mas o financiamento veio da emissão de STRC, que tem um rendimento de 11,5%. Não precisa ser nenhum gênio para perceber que tem algo errado aqui.

A estratégia utiliza cash dispendiosos da STRC para lidar com dívidas que, na verdade, não eram gratuitas

Então, a primeira pergunta que me veio à mente foi: por que Michael Saylor substituiria uma dívida com juros de 0% por um capital que custa 11,5% ao ano?

Encontrei a resposta nas entrelinhas das notas antigas da Estratégia. Veja bem, as notas conversíveis de 2029 eram chamadas de títulos de cinco anos, mas os detentores tinham o direito de exigir o reembolso pelo valor nominal no final de 2027.

As ações da MSTR tinham um valor de US$ 187, enquanto o preço de conversão era de aproximadamente US$ 672. Essa grande discrepância demonstra que os títulos estavam extremamente desvalorizados e que nenhum acionista razoável aceitaria as ações a essa taxa.

Prevê-se que, em 2027, a Strategy enfrentará uma dívida de cerca de US$ 3 bilhões em 24 meses. Ao amortizar cerca de 92 centavos por dólar agora, a Strategy conseguiu aliviar essa dívida e aproveitar o interesse do varejo pela STRC durante esse período.

Do ponto de vista público, a Strategy converterá os US$ 6 bilhões em dívidas conversíveis em ações ao longo de um período de três a seis anos. Embora isso possa fazer algum sentido, parece que o que Saylor está fazendo é resolver um problema imediato de pagamento.

Um título conversível de cupom zero pode deixar de existir devido a um aumento no preço da ação. A dívida será convertida em participação acionária, desde que o Bitcoin se valorize o suficiente para elevar o preço da ação acima do preço de conversão; caso contrário, o emissor tem a obrigação de reembolsar ou prorrogar o empréstimo.

A questão da STRC é um problema perpétuo que não desaparecerá. Essa questão gera um direito constante sobre os US$ 10,7 bilhões em ações preferenciais, com dividendos crescentes, que atualmente rendem 11,5%. Os acionistas ordinários americanos sofreram diluição, e isso só se torna viável quando houver um aumentomatic no valor Bitcoin acima do custo de capital após a diluição.

A estratégia abre caminho para a venda Bitcoin , mantendo ainda uma alta alavancagem

Detalhes mais específicos surgiram no formulário 8-K. Na estratégia, a venda Bitcoin é sugerida como uma potencial fonte de capital. Este é um aspecto crucial, visto que a empresa cultivou sua reputação como uma "acumuladora líquida" de Bitcoin. Anteriormente, a mensagem clara da STRC era "nunca venderemos nossos BTC"

Atualmente, Bitcoin à vista é considerado uma fonte para quitar dívidas com juros de 0%, enquanto novas ações preferenciais para o varejo estão sendo emitidas com uma taxa de juros de 11,5%.

É por isso que alguns críticos descrevem a estrutura como um esquema Ponzi. Novamente, o problema não está no Bitcoin em si. A questão é que os detentores de tokens STRC podem financiar as necessidades de liquidez atuais, enquanto os custos aparecerão no balanço patrimonial.

Ao mesmo tempo, explica a abordagem adotada por alguns entusiastas Bitcoin para distinguir o ativo de outros títulos em questão. Bitcoin é dinheiro ao portador.

Embora as ações da MicroStrategy (MSTR, STRC) sejam títulos corporativos, elas não devem ser confundidas entre si, apesar de serem frequentemente mencionadas em conjunto como participações alavancadas Bitcoin .

Após a recompra, o saldo da dívida fica em torno de US$ 8,2 bilhões. Cerca de 95% de seus ativos permanecerão investidos em Bitcoin.

Sem dúvida, existem alguns elementos positivos no relatório financeiro. Por exemplo, a amortização da dívida abaixo do valor nominal deverá resultar em menores passivos futuros. Além disso, poderá diminuir os riscos associados à diluição das ações devido à conversão. A inclusão de títulos do Tesouro dos EUA proporcionará um rendimento seguro para a cobertura de custos de financiamento.

No entanto, é difícil negar que os riscos também aumentaram. Afinal, a narrativa que eu acreditei lá atrás era: compre, mantenha e nunca venda Bitcoin. Não posso dizer que não me sinto um pouco traído.