輝達年內僅漲7%大幅落後費城半導體指數，究竟是什麼拖垮了這位AI算力王者？

TradingKey - 在經歷前兩年史詩級暴漲後，全球 AI 晶片龍頭輝達（NVDA）今年在資本市場表現略顯失色，股價走勢顯著跑輸費城半導體指數 (SOX)。截至目前，輝達年初至今漲幅僅為 7%，而同期費城半導體指數漲幅高達 80%，這種巨大的背離引發市場廣泛關注：究竟是什麼拖累了這位市值王者？

原因一：估值處於高位，業績「利多出盡」觸發殺估值

過去數年的神話級暴漲，將輝達市值推至近 5 兆美元大關，華爾街對其財務報表的要求也變得愈發苛刻。

在 5 月份發布的 2027 財年第一季報告中，輝達交出了營收翻倍的亮眼成績，但財報公布次日股價卻離奇下跌，凸顯市場存在嚴重的多頭思維鈍化。

當預期被完全拉滿，任何符合預期的利多都會被解讀為「利多出盡」，輝達居高不下的估值溢價在上半年遭遇無情修正。

儘管輝達業績依然保持成長，但超預期幅度卻創下近幾個季度新低。資料中心營收略低於市場極高預期，引發投資人對 AI 晶片需求進入「高檔放緩期」的擔憂。新一代產品研發和投放推高成本，毛利率出現收窄跡象，被視為獲利邊際改善放緩。財測雖高於市場共識預期，但在超高預期背景下仍被解讀為「缺乏足夠驚喜」。

在這種情形下，財報發布反而成為資金兌現的時間點，而類股其他公司因為預期較低，更容易帶來驚喜，表現自然優於輝達。

原因二：資金分流效應

輝達跑輸費城半導體指數，並非因為半導體產業走弱，恰恰相反，是因為市場資金正在從「純 AI 晶片」向更廣泛的半導體賦能者擴散。

記憶體晶片率先受益於高頻寬記憶體 (HBM) 供不應求，美光等龍頭股價幾乎翻倍。AMD 等競爭對手趁輝達交貨敏感期搶占市占率，MI500X 晶片滲透率提升，上半年漲幅顯著跑贏輝達。負責晶圓製造與先進封裝的上下游企業也分流了大量資金。

華爾街的投資邏輯正在從「只買輝達」轉向「買入整個半導體超級週期」，這種資金的「雨露均沾」直接導致輝達在指數暴漲時被動邊緣化。

此前市場認為輝達是 AI 浪潮的最大受益者，但隨著 AI 技術向更廣泛領域滲透，半導體產業鏈上的其他環節也開始受益。

投資人意識到，AI 發展需要整個產業鏈的支撐，而不僅僅是晶片製造環節，因此資金開始向記憶體、封裝、設備等細分領域擴散，推動了整個半導體類股的上漲，而輝達則因前期漲幅過大，成為資金獲利了結的對象。

原因三：算力市場降溫，GPU租賃價格暴跌釋放需求信號

市場對 AI 晶片核心需求的邊際放緩，直接反映在資料中心算力租金的變化上。

監測數據顯示，輝達旗艦級 B200 GPU 的每小時租賃價格在 5 月底至 6 月短短三周內，從 6.11 美元暴跌 31% 至 4.22 美元。這一快速下滑釋放出危險訊號，全球算力供應成長速度開始階段性超越新 AI 工作負載的成長速度，使得華爾街對輝達的定價權產生動搖。

投資人擔心，隨著算力市場供需趨於平衡，輝達超高毛利率的神話可能難以為繼。過去兩年，輝達憑藉 AI 晶片的供不應求獲得了極強的定價權，毛利率一度攀升至歷史高位。

但隨著競爭對手產能釋放和市場需求邊際放緩，這種定價權面臨挑戰。GPU 租賃價格的下跌不僅反映了供需關係的變化，也預示著 AI 晶片市場可能從賣方市場逐漸轉向買方市場，輝達需要在保持技術領先的同時，應對更加激烈的價格競爭。

是否意味著現在的輝達不值得買入？

美國銀行（BAC）最新研究報告指出，輝達相對於費城半導體指數的大幅表現落後，恰恰構成極具吸引力的買進機會，並重申買進評等及 350 美元目標價。

分析師 Vivek Arya 歸納出市場對輝達股票的四大核心顧慮：高記憶體成本帶來的毛利率壓力、客製化 ASIC 晶片的競爭威脅、投資人持股過於集中，以及部分投資人認為公司透過供應商融資而非回購庫藏股或配發股息的方式使用現金效率不高。

在利潤率問題上，Arya 認為市場高估了 HBM 成本壓力，卻低估了輝達的定價能力和規模優勢。

從 Blackwell 升級至 Vera Rubin 架構後，每個機架的 HBM 成本可能增加 20 萬至 30 萬美元，但受運算、網路及軟體全面升級驅動，機架整體定價有望提升 200 萬至 300 萬美元。美國銀行預計毛利率將維持在 70% 中段左右，而高達 1,190 億美元的供應鏈承諾也為利潤穩定提供了保障。

在 ASIC 競爭方面，Google TPU、亞馬遜 Trainium 以及 Meta MTIA 等自研晶片被視為潛在挑戰者，但 Arya 指出，這些產品已存在多年，而輝達 GPU 營收自 2015 年以來已成長約 700 倍，對超大規模雲端服務商的銷售額年增 115%，幾乎是雲端運算資本支出增速的兩倍，顯示出其強大的市場韌性。

此外，輝達目前預估本益比僅 18 倍，處於七年低點，相對於同類成長股存在 30% 至 35% 的不合理折價，評價吸引力凸顯。

結語

輝達目前的股價疲弱，本質上是高估值壓力下的「成長陣痛」。前期暴漲帶來的估值透支、市場資金的階段性分流以及算力供需關係的邊際變化，共同導致其跑輸半導體指數。

但從長期視角來看，輝達在 AI 晶片領域的技術壁壘、生態優勢和市場地位依然穩固，新一代 Vera Rubin 晶片的推出有望成為打破當前僵局的關鍵催化劑。

對於投資人而言，目前的股價回檔或許正是佈局的良機。市場對短期波動的過度反應，使得輝達估值處於歷史低檔，具備較高的安全邊際與上行空間。

儘管短期內可能仍面臨業績成長放緩、競爭加劇等挑戰，但 AI 產業長期成長趨勢不變，輝達作為產業龍頭，有望在技術迭代與市場規模擴大中持續受惠。在市場分歧中保持理性，聚焦公司核心價值，或許是把握輝達投資機會的關鍵。