日本：被动外资兴趣限制上行空间——BNY

BNY 的 Geoff Yu 指出，与对 JPY 和 JGB 的兴趣相比，外国对日本股票的需求仍然低迷。尽管 MSCI 日本指数在 2025 年以 JPY 计价的回报率达到 22%，国际投资者的持仓仍落后于基准，资金流受到配置上限以及日本在半导体主题中作用较小的限制。他认为，任何再平衡更可能有利于 JGB。

资金流落后于表现和基准

"在我们最近关于日本干预的特别报告中，我们指出，对持有 JPY 和 JGB 的兴趣已经开始显现。股票仍然是薄弱环节。尽管日本拥有强大的工业实力，但在半导体/存储芯片主题中，日本的重要性不及台湾和韩国。"

"近期的回调确实为日本创造了空间，如果能够建立起长期增长和盈利叙事。JPY 走强的初步反应也会因汇兑折算而削弱日本股票。股票还占日本跨境投资组合投资的大部分（截至 2025 年底为 63%），因此任何再平衡都可能更有利于 JGB 市场。"

"截至 2025 年底的日本调查数据并未显示资金流大幅涌入的迹象。以 JPY 计价，基于 MSCI 日本指数，日本股票全年回报率为 22%。主要国际投资者持仓的中位数增幅为 17%，略低于基准。"

"美国和欧洲占日本所有国际股票持仓的近 90%，截至 2025 年底总额接近 ¥320tn。与其说是对盈利前景作出反应，不如说对冲比率的结构性变化将产生最大影响，尤其是在前端利率显示出更接近一致的迹象时。不过，外汇市场需要对这些数字保持现实。"

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