齊雲山食品（02797.HK）招股：南酸棗龍頭，消費故事仍待放大

2026年6月30日，齊雲山食品（02797.HK）今日啟動香港招股，計劃全球發售2500.00萬股H股，發售價區間為每股5.00港元至8.00港元，預計7月9日掛牌。對港股市場而言，這類消費類新股的看點不只在於其在細分品類中的領先地位，更在於公司能否把區域品牌優勢轉化為更穩定的全國化增長，以及當前盈利水平是否足以支撐其發行估值。

一、招股啟動，募資規模小

根據招股書，齊雲山食品此次全球發售2500.00萬股H股，其中香港公開發售250.00萬股，國際發售2250.00萬股，另設超額配股權，可額外發行最多375.00萬股H股，相當於初步發售股份的15.00%。發售價區間為每股5.00港元至8.00港元，每手500股，一手入場費約4040.35港元。

時間表方面，公司於6月30日開始公開發售，7月6日中午截止申請，預計不遲於7月7日定價，7月8日晚公布分配結果，7月9日正式在港股主板掛牌。

按招股書中位價6.50港元計算，在超額配股權未獲行使情況下，公司預計所得款項淨額約1.295億港元。募資用途主要包括擴建生產及儲存設施、提升研發能力、發展電商基礎設施及線上推廣、拓展中國現有及未開發市場的線下銷售及經銷網絡，以及補充營運資金和一般企業用途。

二、細分賽道有位置，但賽道並不寬

齊雲山食品主營南酸棗食品，是中國果類零食市場中的細分玩家。根據招股書援引灼識諮詢資料，按2025年零售額計，公司在中國南酸棗食品市場份額約29.00%，位居行業第一；若放到更廣義的中國果類零食市場，公司排名第九，市場份額約0.56%。

這組數據意味著兩層市場含義：其一，公司在南酸棗這一細分品類中具備較強品牌辨識度和領先優勢；其二，若放在更大的休閒零食市場中，其體量仍然有限，成長天花板更多取決於品類外延、渠道拓展和品牌全國化能力，而非現有細分龍頭地位本身。

從產品結構看，公司收入仍高度依賴南酸棗糕。2025財年，南酸棗糕收入約為人民幣2.659億元，占總收入比重仍然較高；南酸棗粒收入約為人民幣3757萬元，規模明顯較小。換言之，公司當前的基本盤仍較集中，消費品公司常見的「單品依賴」問題並未完全化解。

三、盈利能力不弱，但增長已有波動

財務表現方面，齊雲山食品2023財年、2024財年及2025財年收入分別為人民幣2.467億元、3.391億元和3.137億元；同期年內溢利分別為人民幣2370.50萬元、5319.90萬元和4892.50萬元。

從趨勢看，公司2024財年業績增長較快，但2025財年收入同比下滑約7.50%，利潤同比回落約8%，顯示增長並非線性上行。公司在招股書中解釋，2025財年收入回落，主要與最大客戶訂單減少，以及農曆新年時間錯位導致旺季銷售確認節奏變化有關。

毛利率方面，公司2023至2025財年分別為48.80%、48.60%和51.30%，整體處於較高水平。2025財年毛利率反而有所提升，主要受益於平均售價上升及糖價輕微下跌。這說明公司在細分品類中具備一定的產品溢價和成本傳導能力，但高毛利並不自動等於高成長，收入增速放緩仍會直接壓製市場對其估值想象。

現金流方面，招股書披露的經營活動所得現金流在2024年一度改善，淨流入超1億元。但2025年受存貨、應收款、合約負債等營運資金變動影響，經營現金流表現有所波動，淨流入額明顯減少。對於港股投資者來說，這意味著公司雖然已具盈利基礎，但利潤向現金流的轉化質量仍需持續觀察。

尾語：

從港股視角看，齊雲山食品更像是一隻「細分消費＋區域品牌擴張」標的，而不是高景氣賽道型新股。它的優點在於：已有盈利、毛利率較高、細分市場份額領先；它的約束則在於：總盤子偏小、品類相對小眾、客戶集中度不低，且全國化能力仍處驗證階段。

因此，這隻新股後續能否獲得較好承接，關鍵仍在三點：一是發售價區間最終落點是否足夠克製；二是公開發售和國際配售認購情況是否理想；三是市場是否相信其可以從區域細分龍頭，進一步走向更廣泛的全國性零食品牌。