美国：超级核心和测量争议塑造美联储路径 – BNY

BNY 策略师 John Velis 和 David Tam 认为，美国超级核心通胀居高不下是进一步收紧政策的关键理由，但仍倾向于 7 月按兵不动。他们指出，剔除住房的核心服务通胀一直高于疫情前的增速，并讨论了主席 Kevin Warsh 的通胀框架工作组，该工作组将重新评估修剪平均通胀等指标及其政策含义。

超级核心压力与工作组审查

"支持加息的最有力理由仍然是通胀率。我们并不认为主席 Kevin Warsh 近期频繁提及价格稳定，就必然意味着美联储出现新的鹰派转向，但我们确实承认，其他发言者已公开表示，他们认为通胀不仅过高，而且反映出超出单纯关税效应以及中东供应冲击之外的上行压力。我们认同这一担忧，并指出，自 2023 年年中以来，所谓的 "supercore"（即剔除住房的核心服务通胀）一直比疫情前的增速高出近一个百分点。"

"那么，为什么本周不加息呢？首先，我们并不认为加息的理由完全令人信服，尽管我们再次承认，这次会议的决定难以抉择，而且超级核心通胀已经引起我们关注有一段时间了。虽然我们并不否认顽固的超级核心通胀，但它一直保持稳定，并没有继续上升。"

"此外，这一重要通胀子类别的大部分上升来自运输服务——尤其是机票，而机票显然受到能源冲击的影响。继续给服务业带来压力的其他组成部分是医疗保健成本——这反映了保险费上升，而保险费本身又受到奥巴马医改补贴减少的影响——以及金融服务。运输和医疗保健合计对 3.0% 的超级核心增幅贡献了 0.7%。这些都不特别受更紧货币政策的影响。"

"Warsh 表示，通胀框架工作组将研究 "通胀的驱动因素、第一性原理，并权衡在不断变化的经济中实现价格稳定的各种想法。" 使用 "第一性原理" 值得注意，因为尽管美联储在形式上以整体 PCE 为目标，Warsh 有时暗示他更青睐其他指标，例如某种形式的修剪平均通胀。"

"关键在于，虽然修剪平均通胀在疫情后相对于同比核心 PCE 低估了通胀上升，但它并不总是意味着鸽派。在由特定波动性成分推动的通胀放缓时期，修剪平均值也会低估通胀放缓。在全球金融危机之后，整体通胀在 2008 年末迅速下降，而达拉斯修剪平均值直到 2009 年年中才显示出类似的下降。"

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