財報解讀丨需求將持續強勁，美超微電腦衝上雲霄？

在目前條件下，上行潛力遠遠超過下行風險。

美超微電腦(NASDAQ:SMCI)的第四季業績有點不平衡。營收達53.1億美元，高於普遍預期（1,000萬美元），年增率高達+143%。然而，它的底線面臨一些壓力。 GAAPEPS為6.25美元，與普遍預期相差1.56美元。由於營運成本上升，也有一些利潤率承壓的跡象。市場反應相當負面，其股價在ER之後遭遇大幅回檔。

展望未來，該公司預計成長曲線將保持強勁，如下圖所示。也就是說，其2025財年第一季的營收指引指向60億美元至70億美元，相當於年增率183%至230%。 2025財年全年，指引範圍為260億美元至300億美元，相當於年增率74%至101%。

儘管EPS未達預期且利潤率面臨壓力，但其庫存仍處於歷史低點附近。更具體地說，第四季的存貨週轉天數(DOIO)僅為82天。這比上一季減少了10天（也有助於將現金週轉週期縮短2天，季增）。

下圖顯示了從2020年開始的過去5年中SMCI的庫存絕對美元金額（頂部面板）和庫存未清償天數（底部面板）。超微型電腦的庫存自2020年以來一直在穩步增長，在上個季度達到了約44億美元的峰值。然而，無論業務是以相同的速度成長，還是以更快的速度成長，庫存成長都不是問題。後者就是美超微電腦所發生的事。從下圖可以看出，儘管存在一些波動，但美超微電腦的DOIO整體呈現下降趨勢。其目前的DOIO為82天，不僅遠低於約100天的歷史平均水平，也接近歷史最低水平。如此低的庫存是其產品需求旺盛的明顯跡象。

未來將出現幾個強勁的成長催化劑，這得益於對人工智慧解決方案的旺盛需求。根據650Group的報告，人工智慧市場預計將從2023年的410億美元擴大到2028年的2,830億美元。美超微電腦完全有能力利用這項需求。作為一個純粹的人工智慧伺服器供應商，它擁有卓越的伺服器產品、戰略生產能力和規模經濟（請參閱下面的下一張幻燈片）。

特別是，該公司在直接液體冷卻(DLC)方面的投資將在未來約2年左右獲得豐厚回報。預計其DLC產品將提高資料中心效率，降低資料中心冷卻成本，並大幅節省空間。管理層預計DLC技術將在一年內將其市場份額從不到1%提高到15%，從第四季度的業績來看，該公司正朝著這一雄心勃勃的目標邁進。作為亮點，該公司報告了其用於英偉達H100AI晶片（第一個上市的晶片）的8U液冷集群的交付情況。

第四季意外事故後的價格調整代表了市場反應過度，並使股票估值達到了有吸引力的水平。更具體地說，下圖顯示了基於未來幾年SMCI股票的一致每股盈餘估計的FWD本益比。根據2025財年的每股盈餘，預期本益比估計為15.83，無論從絕對值或相對值來看，這已經是一個非常合理的水準。預計未來幾年其每股收益將大幅成長，未來3年年成長率將在54%至21%之間。由於快速成長預測，預計該數字將在2026財年迅速下降至12.19，並在2027財年進一步下降至10。目前FWD本益比為15.8倍，PEG比率（本益比成長率）遠低於許多GARP投資人認為的黃金標準的1倍PEG。 SMCI董事會也批准對其普通股進行10比1的正向分割（交易將於10月份以分割調整後的基礎開始），這再次顯示董事會對股票價格升值潛力充滿信心。

在下行風險方面，美超微電腦及其AI領域的同業面臨激烈的競爭。AI領域的特色是競爭激烈，既有老牌科技巨頭，也有新進者。除了這種一般風險之外，美超微電腦還面臨一些更明顯的風險。與許多其他較成熟的AI公司相比，美超微電腦的收入來源不那麼多樣化，嚴重依賴資料中心市場，從而產生集中風險。另一個問題是成本控制。其營運費用在最近幾季迅速增加，從一年前（2024財年第一季）的約1.3億美元增加到2024財年第四季的1.84億美元。由於此成長，其營業利潤率已承受壓力至目前的7.8%。隨著公司的發展，它需要繼續投資於人才、研究和開發。重要的是，公司能夠在控製成本的同時做到這一點。

總而言之，在目前條件下，上行潛力遠遠超過下行風險。對於能夠忽略季度波動和暫時挫折的投資者來說，PEG比率遠低於1倍，這是一個絕佳的GARP機會。從最近幾季創紀錄的低庫存數據來看，預計未來幾年對其產品（尤其是液冷機架）的需求將會強勁。

作者|Envision Research

編譯|華爾街大事件